Solusi
Turunan pertamanya $latex 3x^2+p=0$ memiliki dua akar real. Maka $latex p=-3x^2<0$. Terbukti.

Dimulai dari yang paling simple: forward contract. Percaya nggak percaya, praktek forward contract sudah ada di Indonesia sejak jaman dulu. Di tempat kecil saya, Kebumen, kontrak ini disebut ngijon (terjemahan bebasnya: membeli waktu masih hijau). Saya masih ingat waktu kecil dulu ada pemborong yang mendatangi rumah tetangga saya dan membeli buah kedondong sewaktu buahnya masih hijau dan belum masak. Kira-kira isi perjanjiannya begini: pemborong akan membeli buah kedondong sewaktu sudah masak nanti, dengan harga yang ditentukan sekarang sebesar Rp2000 per kg. Misalnya kedondong masak 1 bulan lagi dan ternyata harga kedondong di pasar 1 bulan lagi Rp3000 per kg, tetangga saya tetap harus menjual dengan harga Rp2000 per kg. Di skenario lain, ternyata 1 bulan lagi kedondong dihargai Rp1000 per kg, si pemborong tetap harus membeli dengan harga Rp2000 per kg.

Apa untungnya buat pemilik kedondong? Dia bisa tahu pasti berapa yang akan dia dapat 1 bulan lagi. Baca hedging untuk memahami bagaimana forward kontrak bisa dipakai buat mengurangi atau menghilangkan efek dari suatu sumber resiko.

Untung rugi atau resiko dari memasuki kontrak ini sangat simpel. Kalau ternyata harga kedondong 1 bulan lagi Rp3000, maka bisa dibilang kalau tetangga saya rugi Rp1000 (Rp 3000 - Rp2000) per kg karena dia seharusnya bisa menjual kedondongnya dengan harga Rp3000 di pasar.

Sekarang ganti buah kedondong dengan dollar AS, maka kontrak itu tak lain adalah forward contract di pasar uang.

Biasanya forward contract dinegosiasikan antara kedua belah pihak secara privat (over the counter). Kontrak ini tidak diperjual-belikan di bursa pasar modal.

Saudara dekat forward contract adalah futures contract. Futures contract agak lebih kompleks. Kontrak opsi lebih kompleks lagi. Mereka akan dibahas di posting berikutnya.

The Greeks adalah berbagai ukuran sensitivitas nilai kontrak opsi bila beberapa faktor berubah. Untuk lebih jelasnya, silakan baca artikel saya tentang the Greeks: "The Greeks: Yang mempengaruhi nilai Options".

Apa yang terjadi terhadap the Greeks pada European Call Options (Kontrak Opsi Call Model Eropa) jika tingkat volatilitas meningkat seperti akhir-akhir ini? Tiada jawaban yang lebih mudah diterima kecuali melihat ilustrasi di bawah ini:

1. Bila Kontrak Opsi dilandaskan pada aset yang tidak berdividen (tidak menghasilkan) dalam masa hidup kontrak Opsi.

Bisa kita lihat bahwa bila volatilitas naik maka Delta naik, Gamma turun tapi melambat, Vega turun dan mempercepat, Theta turun (semakin negatif), Rho turun (semakin negatif).

2. Bila Kontrak Opsi dilandaskan pada aset yang berdividen dalam tempo hidup kontrak Opsi.

Bisa kita lihat bahwa bila volatilitas naik maka Delta akan turun dulu kemudian setelah mencapai titik tertentu kemudian naik, Gamma turun tapi melambat, Vega naik tapi setelah mencapai suatu titik akan naik, Theta turun (semakin negatif), Rho turun (semakin negatif).

Asumsi: Harga underlying asset $25, strike price $25, Masa jatuh tempo 3 bulan, suku bunga 5% per tahun, dividen 4% per tahun.

Reksa Dana Terstruktur, sebagai salah satu diversifikasi portofolio, dapat digunakan untuk meningkatkan imbal hasil dan memberikan berbagai macam proteksi modal. Bapepam membagi Reksa Dana Terstruktur menjadi Reksa Dana Terporteksi, Reksa Dana Dengan Penjaminan dan Reksa Dana Indeks. Maraknya Reksa Dana Terproteksi memberikan banyak alternatif baru bagi para investor di Indonesia.

Salah satu alat investasi

Reksa Dana Terstruktur (Structured Fund) adalah salah satu alat investasi yang memiliki sifat seperti obligasi (pendapatan tetap dan memberikan proteksi pokok investasi) dan saham atau asset lainnya yang memberikan tingkat imbal hasil lebih besar daripada obligasi, tetapi dengan tingkat risiko lebih tinggi. Contoh dari Reksa Dana Terstruktur yang ada di Indonesia dan dijual oleh banyak perusahaan manager investasi sekarang ini adalah Reksa Dana Terproteksi (Protected Fund).

Kebanyakan dari Reksa Dana Terproteksi yang ada di Indonesia telah menggunakan struktur aset yang diturunkan dari obligasi dan saham, sehingga sering disalah-katakan sebagai Reksa Dana Campuran. Dalam Reksa Dana Terproteksi, manager investasi tidak melakukan banyak transaksi seperti halnya Reksa Dana Pendapatan Tetap, Saham dan Campuran, mereka hanya melakukan transaksi pada waktu penerbitan, penutupan (jatuh tempo) dan apabila ada pencairan dana dalam waktu yang telah ditentukan.

Karakter dari Reksa Dana Terstruktur (jatuh tempo, aset, redemption window atau jendela pencairan dana dan perhitungan imbal hasil) sudah ditentukan sewaktu penerbitan dan dibuat sedemikian rupa untuk tidak berubah sepanjang umur investasi. Investor hanya dapat menempatkan dananya pada masa penawaran (book-building) dan dapat mencairkan dana pada waktu yang telah ditetapkan, seperti setiap 1 bulan, 3 bulan ataupun tidak ada jendela pencairan dana.

Apa yang membedakan?

Pada awalnya di Amerika Serikat, Reksa Dana Terstruktur dibuat untuk investor yang lebih mengenal pasar modal sehingga disalurkan kepada investor kaya (high net worth investor). Namun demikian, Reksa Dana Terstruktur telah merambak ke investor retail sejak tahun 1980.

Reksa Dana Terstruktur sebetulnya diterbitkan untuk memberikan akses kepada investor retail ke pasar yang tidak mudah dijangkau seperti komoditas ataupun suatu indeks di negara berkembang. Begitu pula untuk investor di Indonesia, berbagai macam Reksa Dana Terproteksi yang telah hadir menawarkan akses ke bursa-bursa di pasar modal global yang banyak analis bilang memiliki potential untung yang lebih besar daripada pasar domestik.

Dikarenakan jenisnya yang memberikan proteksi modal, investor mengunakan Reksa Dana Terproteksi untuk menghilangkan risiko pasar (fluktuasi harga). Beda halnya dengan Reksa Dana Saham yang memiliki risiko lebih tinggi maupun Reksa Dana
Pendapatan Tetap yang tidak memberikan proteksi modal.

Tetap masih ada risiko

Seperti layaknya membeli instrumen investasi di pasar modal, Reksa Dana Terproteksi masih memiliki faktor risiko yang tidak bisa dieliminasi secara tuntas.

Walaupun memberikan proteksi modal, namun pengelola Reksa Dana masih menempatkan dana ke dalam instrumen yang memiliki risiko kredit. Biasanya aset yang digunakan untuk dijadikan mekanisme proteksi modal adalah Surat Utang Negara, sehingga dianggap bebas risiko kredit.

Reksa Dana Terstruktur dapat dicairkan pada waktu yang telah ditentukan, namun investor harus menerima risiko pasar. Dalam hal proteksi modal, investor akan mendapatkan mekanisme ini apabila menyimpan dananya sampai dengan umur Reksa Dana tersebut.

Options merupakan suatu alat investasi yang cukup versatile, ia memungkinkan kita untuk mengambil berbagai macam posisi dan resiko sesuai dengan yang kita inginkan. Saya tekankan lagi, options hanyalah alat. Bagaimana kita menentukan options saham mana yang akan dibeli, posisi apa yang ingin diambil, dan resiko apa yang ingin diambil tergantung dari riset kita sendiri.

Ada 2 variabel utama dalam kendali kita yang harus kita tentukan ketika ingin membeli options: Strike Price dan maturity (masa jatuh tempo). Pilihan terhadap 2 variabel ini memiliki konsekuensi tertentu. Artikel ini mencoba menggambarkan dengan singkat konsekuensi tersebut.

Sebagai studi kasus, saya ambil contoh Call Options dari saham Aple (AAPL) pada hari Jumat 27 Juli 2007. Harga sahamnya sendiri pada penutupan hari itu adalah $143.85

Theta. Theta adalah jargon yang dipakai untuk mengukur susutnya nilai options seiring waktu, dengan asumsi semua hal lain tidak berubah (harga saham tetap, dsb). Yup, nilai options Anda akan terkikis setiap hari!

Semakin pendek masa maturity-nya, semakin cepat pula nilai dari options Anda terkikis.

Pengikisan call options saham Apple terjadi sebesar 3.7% per hari bila hanya 10 hari ke maturity atau 1% per hari bila masih 150 hari.

Angka di atas terjadi bila strike price yang dipilih adalah $145. Selain maturity, strike price juga sangat berpengaruh terhadap theta.

Delta. Delta mengukur besarnya perubahan harga options untuk setiap 1$ perubahan harga saham, dengan asumsi semua hal lain tidak berubah (volatilitas saham tetap, dsb).

Semakin kecil Strike price, semakin besar perubahan harga options.

Ketika Strike price dekat dengan harga saham sekarang ($143.85), delta mendekati nilai 0.5, artinya bila saham naik $1 maka options naik 0.5$.

Ketika strike price terlalu tinggi dari harga saham sekarang, maka nilai options tidak akan berubah banyak dari segi $. Tetapi kalau dilihat dari segi persentase nilai options itu sendiri tentunya menjadi besar juga.

Vega. Vega mengukur besarnya perubahan options untuk setiap bertambahnya volatilitas harga saham, dengan asumsi semua hal lain tidak berubah (harga saham tetap, dsb).

Options memungkinkan kita untuk bermain volatilitas, bukan hanya pergerakan arah! Bila tiba-tiba harga saham bergejolak, maka nilai options akan naik juga walaupun harga tetap. Demikian juga sebaliknya.

Kenaikan tertinggi terjadi pada options dengan strike price mendekati harga saham sekarang.

Theta, selain terpengaruh kuat oleh maturity seperti dijelaskan di atas, juga tergantung pada strike price.

Semakin kecil strike price-nya, maka penyusutan semakin kecil juga.

Masih banyak komponen dari the Greeks yang tidak dibahas di sini. Beberapa yang dibahas di sini adalah yang saya rasa cukup penting.

Chris

Saya sendiri belum pernah mengikuti seminar yang diadakan oleh megaoptions. Dulu sekali - waktu masih kuliah dan belum berkecimpung langsung di dunia investasi, saya pernah mengikuti seminar options di Singapura yang diadakan oleh organisasi yang berbeda. Tapi waktu itu seminarnya gratis (maklum masih mahasiswa). Tujuan seminar yang saya ikuti tentu saja untuk pendidikan.

Karena saya belum pernah secara langsung mengikuti seminarnya MegaOptions, saya tidak tahu persis bagaimana kualitasnya, apa saja yang diajarkan, bagaimana kualitas instruktornya, dsb. Mungkin ada yang pernah mengikuti? Ada yang mau share cerita?

Buat saya, tujuan utama seandainya memutuskan untuk mengikuti seminar adalah mencari ilmu dan mungkin networking dengan orang yang memiliki hobi yang sama. Pertanyaan selanjutnya:

1. "Apakah mengikuti seminar adalah cara yang paling efektif untuk menimba ilmu tentang Options?"
2. "Apakah mengikuti seminar adalah cara yang paling efektif mengenal orang-orang di industri ini sehingga bisa menimba ilmu dari mereka di masa mendatang atau bisa mendapatkan manfaat lainnya dari mereka?"
3. "Seberapa mahal biaya seminar tersebut relatif terhadap dana yang kita punya untuk investasi"

Menurut saya, jawaban untuk pertanyaan 1 tergantung dari kondisi kita masing-masing. Kalau kita lebih cepat belajar sendiri dengan membaca buku-buku, saya yakin kita akan lebih banyak belajar dari membaca buku dari pada mengikuti seminar. Kalau kita lebih cepat belajar dari trial and error, coba saja buka paper trading account dan belajar dari pengalaman. Kalau kita biasa mendengarkan dari seorang guru, mungkin mengikuti seminar akan bermanfaat. Kalau kita lebih cepat belajar dari orang lain, carilah orang-orang yang sudah lebih tahu dan belajar darinya.

Untuk menjawab pertanyaan ke-2, kita harus tahu dulu profil dari orang-orang yang kemungkinan mengikuti seminar tersebut dan profil dari instruktor yang menjalankan seminarnya. Dan tentunya, semasa seminar, kita mesti aktif untuk mencari tahu tentang mereka dan jangan cuma diam.

Pertanyaan relevan lain adalah berapa besar dana yang kita punya? Kalau dana untuk investasi mencapai milyaran rupiah, tentu membayar seminar sebesar 10 juta rupiah tidaklah begitu berarti. Tapi kalau dana yang kita punya kurang dari 100 juta, biaya seminar sebesar 10jt itu cukup signifikan. Sebagai ilustrasi simpel:

• Dana kita sekarang Rp 50 jt. Biaya seminar Rp 10jt (20% dari dana awal). Dana buat investasi sisa Rp 40 jt. Untuk kembali ke dana awal, kita mesti untung Rp 10jt atau 25% dari dana yang tersisa. Yakinkah akan bisa mendapat return 25% dalam waktu yang singkat hanya untuk mengembalikan modal awal?
• Dana kita sekarang Rp 5M. Biaya seminar Rp 10jt (0.2% dari dana awal). Dana buat investasi sisa Rp 4.99M. Untuk kembali ke dana awal, kita mesti untung Rp 10jt atau 0.2004% dari dana yang tersisa. Yakinkah akan bisa mendapat return 0.2004% dalam waktu yang singkat hanya untuk mengembalikan modal awal?

danuahmad

Mas Danu cukup bijaksana untuk tidak semerta-merta termakan oleh janji-janji kesempatan investasi yang mengobral untung besar dengan resiko yang kecil.

Perlu dipahami bahwa Options dan berbagai instrumen derivatif lainnya hanyalah sebuah alat yang memungkinkan penggunanya untuk mengambil tindakan yang menurut mereka paling cocok sesuai dengan kebutuhannya. Seperti alat-alat lainnya, options bisa menjadi alat yang sangat bermanfaat, tapi bisa juga menjadi alat yang bisa mematikan penggunanya.

Kalau ada orang yang mengatakan bahwa berinvestasi di pasar options memungkinkan kita untuk memperoleh untung berlipat-lipat dan resiko yang kecil, anggap saja angin lalu. Kalau Anda melihat ada orang yang sukses bermain options, ada 2 kemungkinan: a). dia beruntung, b). dia memang punya skills. Kalau kasusnya adalah b), maka skills-nya dalam menganalisa pasar & mengatur posisinya lah yang membuat dia sukses di pasar options, BUKAN karena options-nya sendiri. Orang ini tahu bagaimana menggunakan options untuk mengimplementasikan ide-ide-nya tentang bagaimana pasar bekerja.

Dalam pasar yang tidak dimanipulasi, nilai options adalah wajar atau netral. Options tidak dijual dengan harga yang terlalu murah sehingga akan memberikan untung berlipat-lipat atau terlalu mahal sehingga akan selalu merugikan pembelinya.

Seperti instrumen derivatif lainnya, options is a zero sum game. Rp 1 juta yang Anda dapat di akhir kontrak jika Anda benar, berasal dari penjual kontrak. Ini berbeda dengan saham, dimana perdagangan saham is not a zero sum game. Dalam berinvestasi di saham, ada aliran dana lain yang masuk ke pemilik saham, yaitu dari pendapatan perusahaan. Oleh karenanya, kalau kita jumlah dari berbagai pemilik saham, total nilai saham cenderung naik setiap tahun. Lain halnya dengan options, kalau kita jumlah nilainya dari berbagai peserta kontrak, total nilai options adalah selalu NOL. Kalau kita memperhitungkan biaya transaksi yang biasanya cukup besar di pasar options, maka options is a negative sum game. Jumlah uang kedua pihak di akhir kontrak lebih sedikit dari jumlah uang kedua pihak di awal kontrak karena sebagian masuk broker.

Sebelum kita bisa menggunakan suatu alat dengan baik, kita harus tau dulu sifat-sifatnya. Apa sifat-sifat options? Paling tidak kita harus tahu apa yang menggerakan harga options. Harga options sensitif terhadap berbagai hal yang disebut the Greeks (Delta, Gamma, Theta, Rho, dll) . Apa itu the Greeks? Kita bahas nanti kalau ada waktu.

Pembawa seminar berkata: "Kami punya berbagai strategi rahasia mengkombinasikan berbagai options menjadi strategi seperti Bull Call Spread, Collar, Straddle, Strangle, dll. Untuk lebih jelasnya datang ke seminar berikutnya. Investasikan uang Anda untuk pendidikan!" Well, kalau strategi-nya begitu powerful, mereka nggak akan buka seminar tapi sedang liburan di Hawaii. Apa yang dikatakan pembawa seminar ini, tak lain adalah berbagai cara untuk mengimplementasikan suatu ide. Pertanyaan pertama yang harus Anda jawab: "Ide apa yang saya punya?. Apa yang saya tahu tentang cara kerja pasar". Baru Anda berpikir bagaimana mengimplementasikan ide-ide itu. Memakai options atau tidak, tidak penting.

Saya tidak anti investasi di options. Buat saya, options adalah sebuah alat. Itu saja. Dan sebagai suatu alat yang bermanfaat, saya berharap pasar options di Indonesia bisa berkembang sehingga tidak mudah dimanipulasi dan biaya transaksi mengecil sehingga orang-orang yang membutuhkan options bisa mendapatkannya dengan mudah.

Istilah "high risks high returns", menurut saya, perlu diubah begini: "High returns opportunities are commonly found in high risks environment. Exposing yourself to high risks does not guarantee high returns".

Sebelum kita mengambil kesimpulan bahwa Indosat telah menggelapkan pajak, mari kita lihat dulu apa sebenarnya yang dilakukan Indosat. Lalu kita bertanya apakah alasan dibalik transaksi-transaksi tersebut? Apa negara dirugikan? Baru akhirnya kita berkesimpulan apakah telah terjadi usaha penggelapan pajak.

Fakta-faktanya yang berhasil didapat (mohon dikoreksi kalau ada yang tidak akurat):

1. Indosat telah menerbitkan obligasi (surat utang) dalam bentuk US dollars (Guaranteed Notes I & II) sebesar USD 300 juta & USD 250 juta. Bunga dari obligasi ini adalah dalam bentuk dolar dan besarnya tetap (fixed). Indosat juga memiliki fasilitas kredit ekspor dari Finlandia sebesar USD 34 juta.
2. Indosat memasuki kontrak interest rate swaps dan cross currency swaps. Nilai nominal dari kontrak tersebut pada akhir Desember 2006 sebesar USD 400 juta atau sekitar 68,5% dari total kewajiban USD Indosat.
3. Posisi interest rate swaps Indosat adalah membayar LIBOR + x% dan menerima fixed y% (Indosat membayar bunga floating dan menerima bunga fixed). LIBOR adalah tingkat suku bunga yang dikenakan oleh beberapa bank terkemuka di London bila mereka meminjam dana satu sama lain. LIBOR sering dipakai sebagai referensi untuk transaksi-transaksi swaps.
4. Posisi cross currency swaps Indosat mirip dengan yang saya contohkan di sini. (Pertama membayar dollar dan menerima rupiah, tiap tahun membayar bunga rupiah dan menerima bunga dollar, dan di akhir kontrak membayar rupiah, dan menerima dollar.) Bedanya dari contoh tsb, kali ini nilai nominal currency swap tidak sama dengan nilai nominal obligasi. Jadi, Indosat tidak melakukan full hedging, tapi partial hedging. Sedikit perbedaan dari contoh tsb juga, kalau dalam contoh kita melihat fixed-for-fixed currency swap, sepertinya Indosat memasuki floating-for-floating currecy swap.

Apa yang bisa kita baca dari serangkaian informasi di atas?

1. Poin 2 menunjukkan bahwa Indosat menyadari adanya resiko fluktuasi rupiah terhadap kesehatan keuangan perusahaan akibat kewajibannya dalam USD. Indosat melakukan upaya untuk mengurangi resiko itu dengan memasuki serangkaian transaksi derivatif.
2. Poin 3 menunjukkan kalau Indosat ingin mengubah sebagian (karena tidak fully hedged) obligasinya dari bunga tetap (fixed) ke bunga yang tidak tetap (floating). Maksudnya begini: Indosat telah mengeluarkan obligasi USD mewajibkannya untuk membayar bunga dalam USD yang besarnya tetap setiap tahun. Dengan memasuki interest rate swap, di mana Indosat membayar floating dan menerima fixed, maka efeknya sama saja seolah-olah Indosat mengeluarkan obligasi USD dengan bunga yang bervariasi tergantung nilai LIBOR yang berlaku di tahun-tahun mendatang. Mengapa Indosat melakukannya? Mungkin Indosat merasa bahwa LIBOR rate tidak akan naik atau turun di tahun-tahun mendatang sehingga bisa mengurangi funding cost-nya. Yang jelas, transaksi ini menambah resiko Indosat terhadap fluktuasi suku bunga LIBOR, danbukan menguranginya. Maka, transaksi ini tidak bisa dibilang hedging, tapi merupakan upaya untuk menurunkan funding cost.
3. Poin 4 menunjukan bahwa Indosat berusaha untuk mengurangi resiko fluktuasi rupiah. Dari berbagai instrumen derivatif yang ada dan dengan melihat obligasi dan interest rate swaps yang telah dimasuki, menurut saya floating-for-floating currency swap yang dimasuki Indosat adalah kontrak yang tepat sasaran dan efektif. Kenapa? Karena cash flows-nya cocok. Indosat telah memasuki interest rate swap yang secara efektif telah mengubah obligasinya menjadi obligasi floating. Maka floating-for-floating lebih bagus daripada fixed-for-fixed. Kenapa mesti pakai currency swap? Karena currency swap memperhitungkan juga pembayaran bunga. Kontrak derivatif lain seperti kontrak forward tidak memperhitungkannya. Jadi menurut saya, pilihan untuk memasuki kontrak ini adalah langkah hedging yang tepat sasaran.

Apakah telah terjadi usaha penggelapan pajak?

Kalau Anda mengikuti tulisan di atas, mungkin saat ini Anda sudah tidak berpikir adanya upaya penggelapan pajak. Yang ada hanyalah upaya hedging dan upaya menurunkan cost of funding. Praktek ini biasa dilakukan di korporasi-korporasi yang memiliki resiko besar terhadap fluktuasi kurs mata uang.

Apa negara dirugikan?

1. Ternyata sejak tahun 2004 tersebut, rupiah cenderung menguat. Tidak heran bila posisi currency swap Indosat merugi kalau dilihat dari segi kontrak ini sendiri. Akan tetapi kita tidak boleh lupa bahwa Indosat juga memiliki obligasi yang mesti dibayar dengan USD. Kalau dulu hutang Indosat ini dirupiahkan mungkin sebesar Rp 5.2 triliun dan kalau dirupiahkan sekarang sebesar 4.7 triliun maka dari segi rupiah Indosat utangnya lebih kecil. Akhirnya toh pembayaran hutang obligasi ini juga akan mempengaruhi pendapatan Indosat juga. Kalau dilihat dari kedua sisi (obligasi + derivatif), kita lihat bahwa efeknya ke pendapatan perusahaan kecil.
2. Kita cenderung menilai setelah fakta bahwa rupiah menguat. Seandainya saja rupiah sebetulnya melemah sampai ke Rp 12.000 per 1 USD. Apakah kita juga berpikir kalau Indosat terlalu banyak menyumbang pendapatan ke negara? Tidak juga. Karena keuntungan dari transaksi derivatif Indosat akan ditutup oleh hutang obligasi Indosat yang membengkak.

Pak Drajat Wibowo melihat ada satu komponen di laporan keuangan Indosat dan sepertinya langsung mencurigai kemungkinan penggelapan pajak. Alangkah baiknya kalau kita melihat secara keseluruhan.

Tanpa mengetahui detail kontrak-kontrak derivatif yang dimasuki Indosat (tentu kontraknya lebih kompleks dari yang saya contohkan) dan tanpa mengetahui sejarah transaksi-transaksi tersebut (suatu kontrak bisa dibatalkan di tengah jalan dan Indosat memasukin kontrak lainnya), sulit untuk menghitung apakah kerugian yang diderita Indosat adalah wajar. Wajar tidaknya kerugian mestinya bisa dilihat oleh auditornya, Ernst & Young.

Notes:

1. Analisa di atas bergantung pada kesakhihan data-data yang ada. Kalau ada yang memiliki data yang lebih akurat, mohon dikoreksi.
2. Indosat mesti membayar biaya relasi publik buat saya nih. Hehehe...

Dalam bentuk yang paling simple, currency swaps adalah kontrak antara 2 pihak yang melibatkan pertukaran dana dalam mata uang A beserta bunganya dari pihak I dan dana dalam mata uang B beserta bunganya dari pihak II. Bila dalam interest rates swaps tidak terjadi perpindahan dana nominal (Rp 2 triliun dalam contoh tsb), dalam currency swap terjadi perpindahan dana nominal di awal dan di akhir kontrak.

Contoh: Misalnya, pada tanggal 10 Juni 2006 Indosat memasuki kontrak fixed-for-fixed currency swap dengan Bank A di mana:

• Di awal kontrak (10 Juni 2006), Indosat akan membayar ke Bank A sebesar USD 150 juta. Bank A akan membayar ke Indosat sebesar Rp 1,25 triliun.
• Setiap tanggal 10 Juni mulai tahun 2008 sampai tahun 2017, Indosat akan membayar 10% bunga (fixed) x Rp 1,25 triliun dalam mata uang rupiah kepada Bank A. Sebaliknya, Bank A akan membayar 5% bunga (fixed) x USD 150 juta dalam mata uang US dollar kepada Indosat.
• Di akhir kontrak, tanggal 10 Juni 2017, Indosat akan menerima USD 150 juta dari Bank A dan Bank A akan menerima Rp 1,25 triliun dari Indosat.

Berikut adalah aliran dana kalau dilihat dari sisi Indosat selama kontrak berlangsung:

Bagaimana cara menggunakan Cross Currency Swap?

Indosat bisa menggunakan Cross Currency Swap untuk mengubah surat utang yang telah dikeluarkannya dari mata uang US dollar ke dalam mata uang rupiah.

Mengapa Indosat ingin melakukan itu? Karena pendapatan dari bisnis Indosat adalah dalam bentuk rupiah! Orang-orang Indonesia yang memakai servis telekomunikasi Indosat membayar pulsanya dengan rupiah bukan dollar. Di sisi lain, Indosat sudah terlanjur mengeluarkan surat utang (obligasi) dalam bentuk US dollar. Jadi, setiap tahunnya, Indosat harus membayar bunga obligasi dalam bentuk dollar. Di masa jatuh tempo obligasi tersebut, Indosat juga harus membayar lunas dana nominal dari obligasi tersebut. Bagaimana kalau tiba-tiba rupiah jatuh seperti tahun 1997? Indosat tetap harus membayar obligasi dalam bentuk dollar. Kalau dihitung dalam rupiah yang jatuh, maka utangnya akan membengkak. Di lain pihak pendapatannya dalam rupiah tidak ikut membengkak.

Bila digabungkan dengan currency swaps, maka obligasi Indosat seolah-olah dikeluarkan dalam rupiah!

Contoh: Indosat telah mengeluarkan surat utang dalam bentuk US dollar sebesar nilai nominal USD 150 juta dan dengan bunga (kupon) sebesar 5% pertahun yang akan dibayar setiap 10 Juni sampai tahun 2017. Karena menyadari resiko valuta asing-nya, Indosat memasuki cross currency swap dengan Bank A seperti di atas dengan nilai nominal yang sama (fully hedged). Bagaimana cash flows dari obligasi + cross currency swap ini?

Bisa dilihat dengan jelas bahwa obligasi USD Indosat telah secara efektif diubah menjadi obligasi dalam rupiah.

Swaps pada dasarnya adalah kontrak antara dua pihak di mana mereka akan menukar beberapa cash flows di masa depan. Ada banyak tipe Swaps.

Jenis swaps yang paling populer dan paling simpel adalah plain vanilla - interest rate swaps (sebut saja interest rate swap). Di kontrak ini, yang dipertukarkan adalah bunga dari suatu nominal dana: satu pihak menerima bunga yang tetap (fixed) dan membayar bunga tidak tetap (floating) sedangkan pihak lain menerima bunga yang tidak tetap (floating) dan membayar bunga yang tetap (fixed) untuk beberapa periode mendatang. Simpel kan?

Contoh: Misalnya Indosat memasuki kontrak interest rate swaps dengan Bank A di mana, setiap tanggal 10 Juni (setahun sekali), Indosat akan membayar 10% dari nominal kontrak kepada Bank A dan Bank A akan membayar sebesar SBI rate yang berlaku kepada Indosat setiap tanggal 10 Juni. Nominal kontrak sebesar Rp 2 triliun. Kontrak berlaku selama 10 tahun kedepan dan berakhir pada tahun 2017.

Bagaimana efek dari transaksi ini bagi Indosat bila skenario berikut berlaku.

Di skenario pertama, ternyata SBI rate terus turun beberapa tahun kemudian. Dalam kasus ini, Indosat rugi dalam transaksi Swaps ini. Di skenario kedua, Indosat untung karena ternyata SBI rate naik beberapa tahun kemudian.

Bagaimana sebuah kontrak Swaps bisa digunakan untuk hedging?

Misalkan PT Telkom telah mengeluarkan surat obligasi dengan kupon yang tidak tetap sebesar SBI rate + 2% (floating rate bond) dan dibayar setahun sekali setiap 5 Maret selama 10 tahun dengan nilai nominal 2 triliun. Jadi setiap 5 Maret, PT Telkom akan membayar kupon kepada pemilik obligasi sebesar (SBI rate+2%) x 2 triliun.

Buat PT Telkom, besarnya kupon yang harus dibayar pertahun tidak pasti. Kalau tiba-tiba SBI rate naik drastis karena pemerintah menaikan harga minyak atau karena hal lain, maka PT Telkom harus membayar kupon yang naik drastis juga. Ini merupakan sumber resiko bagi neraca keuangan PT Telkom. Apa yang bisa PT Telkom lakukan untuk menghilangkan resiko itu?

PT Telkom bisa memasuki Interest Rate Swaps dengan pihak lain di mana ia menjadi pihak yang membayar fixed x% dan pihak lain membayar floating sebesar SBI rate yang berlaku. Berapa besar x% itu? PT Telkom harus bernegosiasi dengan dengan pihak lain tersebut.

Dengan memasuki kontrak tersebut, maka cash flows PT Telkom akan berubah menjadi (x% - SBI + SBI + 2% ) x 2 triliun = (x% + 2%) x 2 triliun per tahun. Karena x itu tetap, maka PT Telkom telah mengubah cashflow yang tadinya tidak menentu, menjadi cashflow yang tetap. Resiko naik turun SBI rate telah dihilangkan.

Silakan untuk mengikuti seminar semacam itu, tetapi sebelum Anda percaya sepenuhnya, mari kita kenali dulu Options lebih dalam.

Hal-hal yang perlu dipertimbangkan:

• untuk untung dalam bermain options, kita tidak hanya perlu benar dalam memprediksi arah pergerakan aset, tapi aset harus bergerak sesuai arah yang kita prediksi paling tidak sebesar options premium yang kita bayar.
• Setiap hari, nilai time premium options berkurang walaupun harga aset tetap dan volatilitas tetap. Ini namanya time premium yang terkikis setiap hari. Bayangkan options sebagai sebuah asuransi dengan jangka waktu terbatas. Kalau tidak ada apa-apa, maka nilai asuransi itu akan berkurang terus setiap harinya sampai hangus.
• Untuk pasar options yang tidak likuid, biaya transaksi bisa sangat besar.
• Seperti kontrak derivatif lainnya, Options is a zero sum game. Yang ada hanyalah perpindahan uang dari penjual/pembeli kontrak ke pembeli/penjual kontrak. Kalau menghitung komisi dan biaya transaksi, Options is a negative sum game.
• Sekitar 70% atau lebih options hangus tak bernilai di masa akhir tempo.

Kalau kita bisa berpikir tentang options dari segi pandang bahwa options adalah sebuah bentuk asuransi, mungkin kita gak akan kesulitan untuk berpikir mengapa banyaaak orang yang berspekulasi HANYA dengan options gagal.

Pernahkan Anda melihat perusahaan asuransi yang merugi tiap tahun? Kebanyakan yang sukses di pasar options adalah mereka yang MENJUAL options dan diversifikasi. Kalau satu options ternyata harus rugi besar (karena harus membayar pembeli yang prediksinya benar), masih banyak options-options lain yang hangus.

Salah satu cara menggunakan options yang lebih bijak adalah menggunakannya dengan kombinasi dengan saham dalam bentuk Covered Call atau Buy Write strategy. Ini akan kita bahas nanti kalau ada waktu.

Akan tetapi kalau Anda yakin benar bahwa salah satu saham akan bergerak ke satu arah dengan gerakan yang cukup besar karena informasi privat, maka belilah options sebanyak-banyaknya... well, jangan terlalu banyak sampai dideteksi sama SEC seperti pasangan ini. Bisa masuk penjara... :P

Berapa harga (Call Premium) dari Call Options yang harus bayar untuk memperoleh hak ini? Salah satu model yang biasa digunakan praktisioner untuk mengetahui nilai wajar dari kontrak opsi ialah Black-Scholes model. Bagi yang tertarik silakan diliat.

Ada beberapa faktor yang mempengaruhi nilai dari Call Options.

1. Harga saham sekarang (S0). Semakin tinggi harga saham sekarang, semakin tinggi nilai options => common sense.
2. Harga saham yang bisa beli di masa akhir tempo atau strike price (K) . Semakin tinggi strike price semakin rendah nilai dari options => common sense.
3. Jangka waktu sampai masa jatuh tempo. Semakin lama hak-nya semakin tinggi nilai dari options tsb.
4. Volatilitas saham (seberapa besar pergerakan dari saham) . Saham yang bergejolak akan memiliki nilai options yang tinggi. Kenapa? Karena kalau tiba-tiba bergejolak dan harganya melambung tinggi, maka pemegang options akan untung besar. Kalau tiba-tiba saham bergejolak dan harganya menukik jatuh, pemegang options hanya rugi sebesar call premium yang telah dibayar di awal.
5. Risk free rate (bunga bank sentral). Umumnya semakin tinggi bunga bank, semakin kecil nilai dari options karena uang premium yang dibayar sekarang bisa ditabung dan dapat bunga yang besar.
6. Besarnya dividen yang kira-kira akan dibagikan sebelum masa jatuh tempo. Pemegang options tidak menerima dividen sedangkan harga saham sekarang memperhitungkan dividen yang munkin akan diberikan. Ketika dividen dibayar, harga saham turun kira-kira sebesar dividen dan pemegang saham menerima dividen. Karena harga saham akan turun jika dividen dibayar, maka nilai dari options juga turun. Jadi semakin besar dividen yang akan dibayar semasa options berlaku, semakin kecil nilai dari options.

Contoh: Abe membeli Call Options untuk membeli saham TMPI di strike price Rp2500 per lembar yang akan jatuh tempo 1 bulan lagi. Misal sekarang TMPI di pasar dihargai Rp2200.

Dalam 1 minggu ke depan, misalnya TMPI naik ke Rp2800, Abe bisa meng-excercise Call Options-nya dengan membeli saham TMPI di harga Rp2500. Kalau tidak ingin meng-exercise, Abe juga bisa menjual Call Options-nya kepada orang lain dengan harga paling tidak Rp 300 (Rp2800-Rp2500 + premium). Secara teori, hal optimal yang harus Abe lakukan adalah menjual Call Options-nya kepada orang lain dengan untung lebih besar dari Rp 300 dari pada meng-exercise dengan membeli saham di harga Rp2500 dan langsung menjualnya di Rp2800. Tentu saja dia bisa tetap memegang Call Options dan tidak berbuat apa-apa karena masa berlaku Call Optionsnya baru lewat 1 minggu.

Dalam 1 minggu ke depan, misalnya TMPI turun ke Rp1800, Abe bisa tetap memegang Call Options-nya dan tidak perlu meng-exercise Optiosnya untuk membeli TMPI di harga Rp2500 karena kalau dia bisa membeli dengan lebih murah di pasar. Dia juga bisa menjual Call Options kepada orang lain (tentu nilai Call Options yang dia bisa jual sudah turun dan lebih murah dari yang dia beli dulu).

Misalnya di akhir bulan, yaitu masa jatuh tempo, TMPI berada di level Rp 2900. Maka Abe sewajarnya akan meng-exercise Call options-nya dan membeli TMPI di harga Rp2500. Kalau mau dia bisa langsung jual ke pasar dan untung Rp400 per saham.

Misalnya di akhir bulan, yaitu masa jatuh tempo, TMPI berada di level Rp 2100. Maka Abe sewajarnya tidak akan meng-exercise Call options-nya. Call Options-nya hangus.

Pertanyaan umum: Apa bedanya Options dan Warrant? [Updated]

• Warrant adalah sejenis options di mana pihak yang mengeluarkan bukanlah pihak yang mengeluarkan aset. Contoh: Deutsche Bank mengeluarkan warrant untuk saham TMPI dengan harga XXXX. Warrant diperjual belikan di pasar modal.
• Options biasanya digunakan untuk kontrak opsi yang dikeluarkan oleh pihak yang mengeluarkan aset itu sendiri. Contoh: Manajemen TMPI mengeluarkan options kepada CEO-nya untuk membeli saham TMPI dengan harga XXXX. Options di kasus ini tidak diperjual belikan di pasar modal.
• Istilah Options juga biasa dipakai untuk menyebut "warrant" yang dikeluarkan oleh exchanges (e.g. CBOE). Options di kasus ini diperjual belikan di pasar modal.

Contoh: Tetangga saya & pemborong kedondong membeli kontrak futures di pasar modal sebagai berikut:

• Tetangga saya memasuki Short kontrak futures kedondong dengan futures price Rp2000 (harga ini berubah-ubah setiap saat) dengan masa jatuh tempo 1 bulan lagi dan dengan setelmen uang tunai (cash settlement). Artinya, 1 bulan lagi tetangga saya akan "menjual" kedondong dengan harga Rp2000. Karena cash settlement, 1 bulan lagi dia tidak perlu membawa kedondongnya ke exchange tapi cukup mentransfer/ditransfer uang sebesar selisih antara futures price yang sudah ditentukan sebelumnya dan harga kedondong di pasaran 1 bulan lagi. (futures price - harga pasar 1 bulan lagi) akan masuk ke rekening tetangga saya.
• Si pemborong kedondong memasuki Long kontrak futures kedondong dengan futures price Rp2000 (harga ini berubah-ubah setiap saat)  dengan masa jatuh tempo 1 bulan lagi dan dengan setelmen uang tunai (cash settlement). Artinya, 1 bulan lagi si pemborong kedondong akan "membeli" kedondong dengan harga Rp2000. Karena cash settlement, 1 bulan lagi dia tidak perlu menyiapkan keranjang buat membawa kedondongnya dari exchange tapi cukup mentransfer/ditransfer uang sebesar selisih antara futures price yang sudah ditentukan sebelumnya dan harga kedondong di pasaran 1 bulan lagi. (harga pasar 1 bulan lagi - futures price) akan masuk ke rekening pemborong kedondong.

Efek dari transaksi ini pada dasarnya sama saja dengan forward kontrak antara tetangga saya dan penjual kedondong secara langsung.

Perbedaan-perbedaan yang disebut di tabel memiliki akibat yang cukup penting dan dibahas di bawah ini:

Counter-party risks:

• Kontrak forward dilakukan atas persetujuan dua pelaku kontrak. Di sini timbul resiko bahwa salah satu pihak tidak bisa memenuhi kewajibannya. Mengikuti contoh di tulisan [1], hal ini terjadi kalau misalnya pemborong kedondong bangkrut dan tidak bisa membeli kedondong 1 bulan lagi sesuai perjanjian.
• Kontrak futures dilakukan melalui perantara pasar modal. Dalam hal ini, exchanges melalui clearing house-nya adalah counter party dari setiap transaksi. Jadi kalau Anda mau membeli kontrak futures, Anda tidak bertransaksi langsung dengan pihak yang mengambil posisi bersebrangan.

Tetangga saya yang punya kedondong tidak bertransaksi langsung dengan si pemborong, tetapi melalui pihak ketiga (the exchange). Karena hal ini, resiko salah satu pihak gagal memenuhi kewajibannya menjadi sangat kecil. Kenapa kecil? Karena adanya sistem margin yang dimonitor setiap hari. Sebagai pihak ketiga, exchange meminta kedua pihak untuk menaruh %persen dari nilai transaksi sebagai jaminan.

Liquidity risks:

• Pemegang kontrak forward tidak mudah mencari orang lain yang mau menggantikan posisinya (menjual kontrak itu ke orang lain dengan harga yang wajar).
• Pemegang kontrak futures bisa dengan mudah membatalkan kontraknya dengan cara membeli tipe kontrak yang bersebrangan di exchange. Contoh: Kalau tadinya tetangga saya memasuki kontrak Long futures, dia bisa memasuki kontrak Short futures beberapa hari lagi untuk menetralisir posisinya.

Harga/Nilai Kontrak:

Kalau kita akan memasuki kontrak forward dengan pihak lain, pertanyaan yang kita ingin tahu adalah berapakah harga forward price yang wajar -- berapa harga yang harus dibayar pemborong kedondong 1 bulan lagi? Misal hari ini harga kedondong di pasaran Rp2000, apakah si pemborong harus membayar Rp2000 juga 1 bulan lagi?

Berapa harga forward price yang wajar tergantung oleh beberapa hal berikut ini (dan beberapa hal lain) :

• harga kedondong sekarang (S0)
• biaya untuk menyimpan kedondong sampai satu bulan lagi (U).
• pemasukan lain yang mungkin didapat tetangga saya karena menyimpan kedondong sampai 1 bulan lagi (Y).
• "bunga bank" untuk jangka waktu 1 bulan ke depan(r).
• waktu sampai jatuh tempo (T)

F0 = (S0+U-Y)*(1+r*T) => Ini hanya harga secara teori, harga di pasar bisa saja sedikit berbeda tergantung penjual dan pembeli. Tetapi tidak akan melenceng jauh.

Kenapa seperti itu? S, U, dan Y bisa dibilang sebagai total nilai dari kedondong yang akan diterima oleh pembeli hari ini. Bunga bank masuk dalam hitungan karena waktu adalah uang :). Uang 100 perak hari ini sama dengan uang 100*(1+r) 1 bulan lagi dengan pasti! Tinggal taruh saja di bank.

Kalau aset yang di forward kontrakan adalah aset finansial, maka nilainya sedikit berbeda tapi konsepnya sama. Misal: F0 = So*(1+(r-d)*T. Buat aset finansial, biaya penyimpanan bisa dibilang nol. Sumber pendapatan biasanya dalam bentuk dividen (d = dividen yield). Karena dividen yield biasanya dihitung dalam bentuk % dari nilai saham per tahun, maka F0 bisa dirumuskan seperti di atas.

Seiring waktu, nilai dari forward kontrak bisa naik dan turun karena harga kedondong di pasaran berubah, bunga bank berubah, dan sisa waktu ke jatuh tempo berkurang.

Ft = (St+U-Y)*(1+r*t)

Bagi pihak yang mengambil posisi Long (dalam hal ini si pemborong kedondong), dia akan membukukan untung rugi sebesar Ft - F0. Sebaliknya buat yang mengambil posisi Short (tetangga saya), dia akan membukukan untung rugi F0 - Ft.

Ada faktor lain yang mempengaruhi forward price (F), tapi diabaikan dalam penjelasan di atas dan membedakan kontrak Forward dan kontrak Futures.

Apa saja?

• Premium resiko salah satu pihak gagal memenuhi kewajibannya.

Forward: Kalau tetangga saya akan bertransaksi sama pemborong yang sering gagal bayar, tentu dia akan meminta harga (Ft) yang lebih mahal lagi dari yang dirumuskan di atas.

Futures: Premium ini bisa dibilang tidak ada. Kecuali kalau sistem margin gagal. Sampai saat ini, sistem margin terbukti jarang sekali gagal.

• Aliran dana dari pembukuan untung rugi.

Forward: karena untung rugi ditentukan dan uang ditransfer di akhir jatuh tempo, maka hal ini tidak ada efeknya.

Futures: karena untung rugi dibukukan dan uang ditransfer setiap hari, maka nilai dari kontrak futures juga harus memperhitungkan fakta ini.

Contoh: Misalnya karena suatu hal, harga kedondong selalu naik kalau bunga bank naik dan selalu turun kalau bunga bank turun. Orang yang memasuki Long kontrak futures akan untung kalau harga kedondong naik dan rugi kalau harga kedondong turun. Dalam kasus ini, dia juga akan untung kalau bunga bank naik dan rugi kalau bunga bank turun. Dia akan mendapatkan transfer uang di saat bunga bank naik dan harus mentransfer uang di saat bunga bank turun. Apa efeknya? Saat dia mendapat uang, dia selalu bisa menaruh uang di bank dengan bunga tinggi, dan saat dia harus memtransfer uang karena rugi, dia bisa pinjam di bank dengan bunga rendah. Dalam hal ini dia diuntungkan. Karena tidak ada free lunch, nilai dari kontrak futures akan lebih tinggi dari Ft yang dirumuskan di atas. Maka nilai dari kontrak futures akan lebih mahal dari kontrak Forward.

Margin Call:

• Pemegang kontrak futures beresiko terkena margin call. Seperti yang sudah dijelaskan di atas, margin adalah sebuah jaminan sebesar x% dari nilai transaksi yang harus ditaruh di exchange (tentu melalui broker masing2). Contoh: kalau tiba-tiba harga kedondong 2 hari lagi (belum jatuh tempo) naik jadi Rp2500, tetangga saya yang mengambil posisi short akan rugi dan harus mentransfer uang. Pertama-tama, uangnya yang ditaruh sebagai margin akan ditransfer dulu. Bila masih kurang, tetangga saya akan ditelpon orang dari exchange untuk memintanya menambah marin/uang jaminan.
• Bagaimana bila tetangga saya ternyata tidak punya cash untuk menambah uang jaminan? Maka kontraknya akan ditutup secara paksa.
• Bayangkan skenario di mana harga kedondong yang awalnya Rp2000 naik menjadi 2500 2 hari lagi, dan turun menjadi 1500 1 bulan lagi. Bila tetangga saya tidak bisa memenuhi margin call di level 2500, dia akan rugi walaupun sebenarnya satu bulan lagi harga kedondong jatuh ke 1500. Bila dia memasuki kontrak forward, dia tidak perlu tahu berapa harga kedondong antara hari ini dan 1 bulan lagi, yang penting adalah harga 1 bulan lagi.